投稿者: 投機的な資金と歪んだインセンティブがいかにしてアメリカの大麻を空洞化したか。
2018年春、サンタモニカの晴れた午後、私はホテルのパティオで、2つの新興大麻企業のオーナーたちと座っていました。1つは人気の低価格ブランド、もう1つは北カリフォルニアの農業協同組合です。トロントの投資家から、両社を「ロールアップ・ゴー・パブリック」方式で買収したいという申し出が、約1億ドルの現金でありました。彼らは、その10倍近い金額を待っていると言っていました。
それほど驚きはしませんでした。大麻は人気で、栽培室でも役員室でも、巨額の報酬の話がひっそりと興奮しながら語られていました。キャノピー・グロースのようなカナダの上場企業が、多国籍酒類コングロマリットから数十億ドル規模の投資を受け、時価総額が約120億ドルに急上昇したと 報告する など、その興奮は伝染力がありました。
魔法のような思考
その後の数年で明らかになったように、この魔法のような考え方は業界全体に浸透し、カナダの投資銀行家たちを大金持ちにした一方で、米国の大麻の心臓部を汚染した実証済みの計画の結果であった。
カリフォルニア州の各都市が小売申請プロセスを開始する中、私自身の小さな大麻会社は、ライセンスを取得し、サプライチェーンに沿って小規模な投資を行い、この業界が今後どのように変化するか不透明な状況下で、堅牢で回復力のある「反脆弱」なエコシステムの構築に取り組んでいました。
私たちはカリフォルニア州最大の大麻小売業者と提携し、州全体での事業拡大を支援しました。同時に、安価に取得した地方ライセンスと労力を、同社の実質的な株式保有へと転換しました。2020年のカリフォルニア州での売上高は約2億5000万ドルに達し、私たちはその後の劇的な暴落を最前列で見守っていました。
市場とその将来性は、COVID-19流行の最初の2年間、アメリカ国民が自宅に閉じこもっていた時期にピークを迎えました。当社のオンデマンド配達プラットフォームは、配達サービスの急増と嗜好用薬物の幅広い使用の拡大という同時発生的な流れを最大限に活用しました。しかし、政府の景気刺激策による資金が枯渇し始め、アメリカがロックダウンからようやく脱却するにつれ、カリフォルニア市場が壊滅的な状況にあることが明らかになりました。小売薬局は請求書の支払いが困難になり、卸売大麻価格は暴落し、ベンチュラからハンボルトに至るまでの栽培業者が倒産し、資金は枯渇しました。
場合によっては、闇市場が合法栽培された大麻をカリフォルニア州の追跡システムから抜け出し、他州行きのトラックに積み込む方法を見つけ出し、需要シグナルを歪め、過剰な生産とそれに伴う価格暴落を引き起こした。管財人による管理や倒産が業界を揺るがす中、空想的でありながらも存亡をかけたM&Aが相次いだ。
カリフォルニア州の反禁酒運動の拠点であったハーバーサイド・ディスペンサリーは、元バークレイズ銀行幹部によって再編され、サンディエゴの小売大手アーバン・リーフと老舗ブランド「ラウド・パック」と合併させられました。2024年末までに、新会社ステート・ハウスは破産を申請し、オークランドの大麻業界における20年間の事業に終止符を打ちました。
同じ頃、ジェイ・Zのブランドであるモノグラムとその親会社は破産に陥り、資産を剥奪された。「新しい」大麻の代表格として持ち上げられていたフロウ・カナとメドメンも、業界の推定で数億ドルもの資金を浪費し、カリフォルニアの太陽の下であちこちに掲げられた看板が黄ばんでいく中で、後に続いた。
一体何が起こったんだ?
2025年までに、倒産、差し押さえ、そして破産管財人のリストは、前年の倒産の爪痕を拾い上げた多くの企業を含むまで拡大しました。同時に、2021年にピークの60億ドル近くに達した小売売上高は、 約40億ドルにまで減少しました 。その急激な減少は、人々を混乱させるものでした。
避けられない事後検証は、同様に迅速かつ激しいものだった。無能で腐敗した政治家。州税。連邦税。資本コスト。規制。闇市場。銀行家。ギャング。弁護士。これらすべてが米国の大麻市場の衰退の一因となったかもしれないが、それらは真の問題、すなわちカナダの資本市場の兆候に過ぎない。
正確に言うと、カナダの投資銀行家たちだ。このペニー株の鉱業 詐欺師たちは 、まさに嵐の到来を予見し、業界を翻弄した。
この不正を可能にした主な犯人は4人います。
- テクノロジー業界は、投資家たちに、企業が実際にどれだけ稼いだかではなく、「総収益」と呼ばれるものを使って企業の潜在的な価値を評価するよう条件付けてきた。
- 米国における連邦政府の違法行為は、伝統的な銀行業務と流動性へのアクセスを制限し、提供される資金の種類とそれに付随する条件に関連するリスクに対する危険かつ絶望的な盲目状態を生み出した。
- カナダの大麻市場における投機的評価額の急騰は「概念実証」として機能し、最もリスクの高い取引さえも支えている。
- 非公式市場が合法市場に移行するにつれ、十分な過去データを持たない投資家は、今後の道筋を適切に評価することができませんでした。
こうした状況下で、銀行家たちは業界に対し、大企業のような企業を作るよう説得することができた。起業家たちは、新たな米国大麻市場が直面する課題や不確実性に適応し、耐え抜くことができる、無駄のない機敏な企業を作るのではなく、取締役会の構成や、華々しい経歴（そしてさらに高額な給与）を持つ経営陣、そして複雑な資金調達構造に手を加えた。
起業家たちは、合理的なインフラニーズや運用効率を考慮する代わりに、カナダ訛りの男たちから、持続可能な事業の構築ではなく、株式市場向けに大麻関連企業を膨らませるための、心優しい説明を聞かされた。カナダの投資銀行家や株式プロモーターは、米国連邦レベルで大麻が違法であるため、米国資産を持つ企業が米国株式市場とトロント証券取引所（TSXとTSXV）の両方から締め出されているという事実を喜んだ。つまり、これらの企業の上場先として最も魅力的なのは、情報開示と監督要件が大幅に緩いカナダ証券取引所（CSE）だったのだ。
2023年の金融危機の数年前から、巨大企業の構築への過度な集中が飽くなき資本需要を駆り立て、株価と企業価値が合理的な分析からますます乖離し、急上昇している兆候が見られました。例えば、私たちが協力したある企業は、文字通り飛行機の格納庫ほどの大きさの大麻保管用冷蔵庫を建設しました。
2020年までに、カリフォルニア州の大麻関連企業は推定6億ドル相当のTHCオイル抽出装置を購入した。これは、カリフォルニア州市場全体にTHCオイルを供給するには7000万ドル近くあれば十分だった金額だ。銀行家たちは、成功はすぐそこまで来ていると語った。アメリカの小説家アプトン・シンクレアはかつてこう書いた。「理解しないことで給料が決まる人に、何かを理解させることは難しい。」
ネバダ州の嗜好用大麻市場の初期に大成功を収めた大規模屋内栽培業者、フラワーワンの上級幹部は、カリフォルニア州の施設に約1億ドルを投資する計画だと語った。なぜこれほど高額なのか尋ねると、彼は「投資家はロボットによる作業支援を備えた最先端の施設を求めている」と答えた。
世界で最も有能な栽培者の一人は、かび臭い地下室や人里離れた奥地で50年間栽培されてきたが、銀行家らから、将来はロボットの時代だと確信していた。
2022年までに、同社はブリティッシュコロンビア州の裁判所に破産保護を申請し、CSEから上場廃止となった。債権者は1ドルあたり約10セントの利益を回収したが、普通株主は何も得られなかった。 投資銀行は数百万ドルを手にして去っていった。
カリフォルニアの大麻は消滅か？
数十億ドルもの資金が煙と消え去り、錆びついた大麻インフラがカリフォルニアの都市に蔓延している。オレゴン、ワシントン、ミシガン、アリゾナ、コロラドも同様に深刻な状況に直面している。かつては闇市場やグレーマーケットの仕事で溢れていたコミュニティも、大麻価格の暴落と大麻関連事業の閉鎖により、メインストリートが閉鎖された。こうした初期の崩壊を乗り越えた事業者でさえ、市場の構造的な欠陥に苦しめられ、新たな現実に迅速に対応することができずにいる。
インフレが急上昇し、世界経済が縮小するにつれ、資本の蛇口が閉ざされ、金融市場の足場に支えられなくなったこれらの巨大な企業は、自らの重みで崩壊した。
こうして私たちは、かつて大きな期待を抱かせた産業の廃墟の中にいる。スケジュール調整、銀行業務、連邦税の減税といったものが、まさに地平線に迫り、大麻株をピンボールマシンのように乱高下させている。しかし、世界がAI投資バブルを懸念する今、私は自問する。アメリカの大麻に起こったこと、そしてこれから起こるであろうことは、強欲なカナダの投資銀行のせいなのか、それとも私たちの経済システムの根幹にもっと深刻な問題があるのだろうか？ 資本主義後期のこの時代においてよくあることだが、大麻に関しては、尻尾が犬を振り回しているようだ。
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